中国三大软垫沙发出口商之一慕容控股公司(01575.HK)于8月底公布了2018年中期业绩，在此之前的7月下旬，公司已公布其正面盈利预告。如今随着中期业绩报告的正式出炉，也揭开了业绩造好的神秘面纱，透过业绩报告我们也可以一窥公司稳健发展的奥秘所在。

中期业绩增长强劲 多项指标亮眼

今年上半年，慕容控股实现收入同比增长27.4%至6.56亿元人民币，毛利1.85亿元，同比增长32.23%，归母净利同比增长40.2%至0.79亿元，每股收益7.93港仙，拟派中期息每股1.8港仙。

从销售数据来看，公司收入端实现了快速增长。公告原因解释指，主因为公司在美国成功地推广OBM产品及多功能沙发备受欢迎。

而从公司沙发产品销量来看，今年上半年公司销量增幅相对来说比较稳健，不过平均出口批发价同比则有所提升，但较去年整体均价变幅不大。如若拉长时间，过往几年公司沙发产品平均出口批发价则还是处在不断上升的趋势中，由此也带动了公司营收及毛利的提升。

再从收入分布来看，慕容控股的主要收入来源位于美国占比达到了88.7%，今年公司在该区域实现32.9%的增长。这也反映出了公司深耕美国这一市场，仍然维持着较强的成长性也有着较大的发展空间。

而这一点也可以透过美国软垫沙发需求持续增长的态势得到印证，根据市场预测的数据，未来几年美国软垫沙发需求还将维持超过3%以上的年增长速度。

另外美国的家居又强烈依赖进口，根据2017年数据，去年满足美国当地软垫家具消费的产品中有40%左右是来源于进口。其中，中国更是占到美国软垫家具进口量的70%。慕容作为第二大对美软体沙发出口商，在这种高企的需求中显然也会受益匪浅。

当然关注到中美贸易战的投资人想必会问，贸易战是否会影响到公司的业绩和销售?

分析来看，这种影响相对来说还是比较有限。一方面，从行业角度来看，家具作为劳动密集型行业，对工人技能要求高，我国家具行业目前已经形成了较为完善的产业链，具有一定的竞争优势，而美国方面则并没有这方面的优势资源，所以替代性不强，难以满足美国当地客户的需求，依然需要依靠进口来补充这一缺口。

而另一方面，对于家居出口商自身而言，其也可以有相应的措施来抵消这一部分影响，比如拓展更多的海外出口渠道，或者扩大对内销售等等，就慕容控股自身来说，其已经在柬埔寨建厂，公司在各大销售平台及客户方面也有一定的议价能力，可以透过提价等方式转嫁负担给零售平台或客户来抵御贸易战的冲击，另外人民币的贬值对公司业绩也将有托底作用，保证了慕容控股业绩持续增长或者不至于大幅下滑的可能，。

最后重点关注到公司毛利率这一块，公司今年上半年毛利率提升一个百分点到，而过往几年公司毛利率持续得到提升，这一方面反映了公司在不断发展过程中已经有了一定的规模效应和成本控制能力，而另一方面也证明了公司转型OBM自有品牌赢得了更多的市场溢价机会。

总结来说，慕容控股交出的这份中报还是十分可圈可点的。

大势所趋 向OBM转型升级

接下来让我们重点分析下公司的OBM转型升级之路。

当下，企业每天都上演着生生死死的戏码，该如何才能长久屹立于商海，不得不思考的便是如何打造自己的品牌。对于传统制造业而言，OEM和ODM是一种生存发展的常态，然而当企业发展到一定的阶段，则必须要重新思考其发展策略，如何创造自己的品牌价值成为关键。

而观之慕容控股的发展路径，公司从2002年就开始做OEM生产沙发，到2005年受制于原材料大涨成立了研发中心，2008年开始涉足ODM，2013年正式开始发展OBM，并在美国推出"Morris Holdings Limited"品牌销售沙发生产销售自己的品牌产品。慕容控股的发展战略一步步升级，直到今天全部以OBM为主。。

从公司过往收入结构变化我们也可以看到，公司OBM业务不断得到提升，截止2018年中期，公司OBM收入占比已经达到了78.2%。另外公司 OEM、ODM业务目前已经大幅减少。其中OEM业务主要是帮La-Z-Boy做贴牌沙发套，ODM则只有香港利丰一个客户。

从三大模式的毛利率变化来看，可以发现OBM随着后期发展是持续得到提升的，这反映出公司产品随着品牌效应的不断增强，有了更多的提价能力和溢价空间，从而能够带动其产品盈利能力的提升。而再观之OEM、ODM则相对比较平缓甚至到后期OEM往往还会有所下降，从整个制造业的发展趋势来看，这也是可以理解的，由于行业竞争的加剧，大型品牌上往往会从研发、品牌两端不断挤压制造环节的毛利，从而令依靠低成本优势而存活的OEM企业失去盈利空间，进而变得举步维艰。

由上来看，走OBM的道路可以说是大势所趋，而慕容控股在这一方面提前布局，显然也是十分明智的。公司跟着时代潮流全面升级，顺势而为，抓住了机遇，也迎来了新的时刻。

随着公司积极发力OBM，其在美国等家具市场知名度也在不断得到提升，凭借优质高性价比的产品，公司亦获得了大客户的青睐/公司与美国领先零售商如好市多和山姆会员店等建立了牢固的合作关系以销售公司原品牌产品，慕容控股在这其中也拥有了较强的议价能力，并极大的拉动了公司营收的增长。从公司去年年报的数据来看，慕容控股前五大客户占比高达63%，而今年公司主要客户总销售实现了高达16.8%的增长，市场份额得到快速提升。

另外伴随着OBM的高毛利率，公司的利润率也实现了快速的上升，今年中期公司公司净利率提升1.1个百分点，达到12.1%，处在行业较高水平。

拓展零售渠道，深挖护城河

今年7月4日慕容控股公告拟以现金3500万美元现金的代价收购Jennifer Convertibles Inc.全部股权，收购事项已于8月31日完成，Jennifer ConvertiblesInc.目前已经是慕容控股直接全资附属公司。

Jennifer Convertibles Inc.是美国的一家老牌家具连锁店，其主要在美国东部从事完整系列家具产品及家居饰品的零售业务。该公司目前在美国东部经营着17个零售点。公司近年来业绩表现不佳，于2016及2017年度业绩分别为除税及非经常性项目后亏损496.5万美元及199.8万美元。

从收购动作来看，确实有点难以理解，为何慕容控股会去选择收购一家处在亏损当中的公司。不过分析来看，慕容控股其实下的是一步更大的棋，其试图通过自有品牌打入零售市场，以此建立品牌声誉，提升盈利能力，让企业能够实现更为快速的发展。

正所谓"无卖场、不品牌"，作为一家致力于朝OBM深度转型的公司，慕容控股需要通过打造自有品牌的线下旗舰店来获得更多稳固的销售网络并提升品牌影响力，而此次通过对Jennifer Convertibles Inc.的并购，慕容控股轻松拿下了美东地区的零售渠道，随着对被收购公司业务的调整，后续将全部销售慕容控股的自有品牌，由此也将顺利完成对整个销售产业链的布局。而脱离中间环节的销售模式，让公司有了更多的推广自主权，在节约成本的同时，也将令公司的产品更具竞争力，产销结合的方式还会进一步带动公司实现市场份额的提升并极大的增厚公司利润。随着公司在本土零售网络的深度布局，也将大大提升其品牌影响力增加话语权。

事实上我们也可以透过行业内的并购动作来看慕容控股的独特之处。从下表列出的今年各大家居公司的并购案来看，其他企业往往更加偏重于对上游产业链的并购，其目的主要还是为了挤压成本，而慕容控股则独辟蹊径，直接将目标瞄准到了下游零售店，不给中间商赚差价，实现开源节流。这在有力打通下游零售通路的同时，也成功将渠道优势转化成品牌推广优势，进一步助力公司朝着OBM业务转型。

由此总结来说，此番收购策略来看可以说是完全符合市场价值走向和公司的发展追求，公司未来无论是业务发展，还是盈利能力如毛利率的提升都将会有新的表现。

实际上慕容控股除了在美国线下市场有如此大动作外，公司在线上零售及国内门店布局上也不断实现新的突破。公司目前已经与美国着名线上购物平台Amazon，Sam's Club，Overstock，Jordan's Furniture等合作销售自有品牌产品，在国内亦积极拓展天猫、京东等网购平台，在线上零售方面实现初步布局。另外在内销方面公司在香港和上海等地逐步落实门店布局，当前已确认8家经销商，并于4家签订意向合约书。未来随着公司在线上线下零售渠道的深度布局，公司也将构筑更高的护城河并迎来更多机会。

结语：作为中国第二大的品牌沙发生产商，慕容控股出口优质自家品牌皮质及布质沙发至各大海外一线品牌零售连锁店，同时透过收购公司开始全新的线下零售布局计划，随着公司后续在美国店铺的扩张，公司的收入也将有望得到快速增长，而门店内自由品牌的销售也将有望带动公司毛利率的提升。公司今年内还将启动新的产能建设，预计2年内产能增加 1.5-2倍，而这也将进一步奠定其快速增长的基础。而随着沙发行业景气度的提高，公司在大力拓展内销市场，线上线下联动、国内国际齐头并进，公司在OBM的深度转型中也将实现业绩水平更进一步的飞跃。

从慕容控股当前的股价表现来看，PE(TTM)仅为5.9倍，处于上市以来历史低位，具备一定的安全边际，投资者可以持续关注。