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作者 | 林默

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如果能看见摩根士丹利对快手做的事，牛夫人一定会很羞愧，自己竟然指责至尊宝薄情。

隔了那么多年，至尊宝才整出一副咱俩不熟、公事公办的样子，把小甜甜的称呼降成了牛夫人。

今年2月，摩根士丹利（下称大摩）作为联席保荐人，把快手送到香港上市。

上市十天后，快手股价一度冲到417港元/股，公司最高市值达1.738万亿港元。

高光之后，当然就要开始但是了。

但是，快手的股价带来的并不是熟悉的月满则缺的剧情，而是月全食。

在月全食的最初，摩根士丹利还是把快手当自己的小甜甜对待的。

3月11号，面对开始下行的股价，摩根士丹利扔出了一个报告，给了快手一个超配评级，目标价350港元。说考虑到快手短视频娱乐生态系统的加速变现能力，能够驱动2020-2023年的收入复合年均增长率达到40%。

在这份报告里，大摩还预计快手的月活跃用户人数和日活跃用户人数到2023年将分别达到7亿和4亿，带来公司收入和盈利结构的转型，并将驱动业绩和估值倍数上涨。广告和电子商务是关键的价值驱动力，预计快手线上广告收入份额将从2020年3%的低基数，在2023年达到超过7%。

总结起来一句话，看哪儿都很顺眼啊！

这一天，快手的股价上涨了10%，收在了307港元/股。但很快，快手就继续回去忙自己的月全食了。

2

月全食进程到5月24日，快手发布了一季报。

这是一份数据在上涨，却让市场看出悲观的财报。

比如增速放缓——2021年Q1，快手的日活数为2.95亿。而根据QuestMobile数据，2020年春节期间快手的日活数为2.82亿。

比如获客成本攀升——快手在2021年一季度的营销费用为116.6亿元，占快手总营收的68.5%，而公司这一期间的新增日活是2400万人。这就意味着，每个新增日活的成本是485.8元。而2020年同期，快手新增日活达4700万，单个新增日活的成本只有172.3元。

快手当然可以用，2020年数据是受疫情影响来解释一切。但数据在不屈不挠地表示，用户数的增长变慢了，一切都变贵了。

公司股价下跌到腰斩的6月下旬，快手创始人宿华在一次对外演讲中发布了一种新的计量口径，“快手全球月活跃用户达到10亿”。

Excuse me？一个月前发的Q1财报里不是说，月活用户才达到5.1亿吗？

有业内人士推测，快手很可能重复计算了快手APP、快手极速版和快手微信小程序的用户。

这种公司为自己新创统计指标的行为，让人不禁想起两年前瑞幸咖啡说，剥离营销费用后，其线下门店已经盈利了。

3

一个让人分外迷惑的行为出现了。

在3月那份给予快手350港元/股目标价的研报里，大摩预测快手在2023年，月活用户数可以达到7亿。

按照宿华的说法，月活10亿的快手已经提前两年，超额完成了大摩预测的用户数打卡。

然鹅，在宿华演讲后两周，大摩扔出了一份新的研报，将快手目标价由300港元/股下调至130港元/股，评级由“超配”下调为“低配”。

在报告里，大摩又一次点出了增长放慢的问题，横向拉出抖音来对比——快手2021年第二季度的环比增速较抖音低14个百分点，是自2018年第四季度以来最大差距。考虑到中国短视频娱乐的用户基础已经饱和，摩根士丹利认为快手股价将持续调整。

划重点“公司股价将持续调整”。

当作为联席保荐人的大摩都出来唱空快手，给市场的震撼，无异于都美竹出面指出吴签的真相——

“你实则是金玉其外，败絮其中。

……

你凭什么那么自信？是你靠天价营销费才能勉强获得的用户增长吗？是你自己算出来的10亿月活吗？

上市前你说一句，‘我的市值很大，你忍一下’，这台词的剧本是你写的吗？写它的时候，你考虑过别人的感受吗？

上市一个月就开始往下跌，中信那种还爱你的券商，为了保护你，还要说，‘你真的很厉害’。

你知道那种感觉吗？大概率，就像你想挖鼻屎……”

4

7月23日，东京奥运会开幕，拿下奥运会转播权的快手，股价大跌10.75%，收在129.5港元／股。

7月26日，署名“GPLP犀牛财经”今日快讯的报道说，摩根士丹利将快手目标价由300港元/股下调至50港元/股，评级由“超配”下调为“抛售”。

快手股价应声下跌至114港元/股，跌破了115港元的发行价。

快手官方在十几个小时后辟谣说，经与摩根士丹利方面核实，分析师确认上述所谓研报报道内容“完全失实”，并已与大量受此错误消息干扰的投资者们进行了沟通与澄清。

事实上，大摩当天po出的研报，只是将快手的股价下调至120港元/股。

这份假研报却照亮了几个真问题，比如这是谁造的假；比如为什么“大量受此信息干扰的投资者”，竟然认为50港元/股的快手估值是合理的？而快手究竟值多少钱？

以及，让大家相信他能干出这种事儿的大摩，内心究竟在想什么？

一个做投行的朋友说，“没见过大摩这种操作。金融这个行业，本质上就是要全方位跪舔金主爸爸。客户都是要靠抢的，你不做自然有人做。至于发研报的研究团队，是要靠其他部门养着的。你这么发研报，别人拉不来客户，你活着还有毛用”。

一种导致大摩自杀性研报袭击的猜测，是这是一场玩脱了的游戏。

在快手上市之初，虎嗅旗下的妙投APP曾发布《快手敲钟，1.3万亿港元市值是不是泡沫？》，指出快手IPO，资本市场操作之嫌极大——

快手总股本为41亿股，但是最初只在香港公开发售913万股，造成高达千倍超额认购的场面，打新一手中签率仅4%，就算后续按相关规则调整后，香港公开发行2191万股，也只占总股本的0.5%。但是一般情况下，香港主板公司公众持股最低15%（市值大的公司有所豁免），以此计算，公众本应该持有快手6.3亿流通股。

因此预计快手后续还会在股价升至高位后有增发，或者股东减持的现象，以达成“合规”。总之快手IPO，资本市场操作之嫌极大。

如果这是一场合谋，那么是游戏的最初，没带作为联席保荐人的大摩玩？还是玩脱了线？又或者，玩的太大，大摩已经不敢往下玩了。

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